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海通债券姜超:债市调整未完 城投风险趋降 转债逢低关注
发表日期:2019-06-05 18:56| 来源 :本站原创 | 点击数:
本文摘要:债市调整未完,城投风险趋降,转债逢低关注 ——海通债券周报(姜超等) 摘要 【 利率 债观察】 利率 下行受阻:①4月经济仍稳,通胀继续回升。19年3月经济出现明显改善,4月以来地产和汽车等下游需求增速继续改善,而电厂发电耗煤增速虽有回落,但仍远高于今

海通债券姜超:债市调整未完 城投风险趋降 转债逢低关注

  债市调整未完,城投风险趋降,转债逢低关注

  ——海通债券周报(姜超等)

  摘要

 

  【利率债观察】利率下行受阻:①4月经济仍稳,通胀继续回升。19年3月经济出现明显改善,4月以来地产和汽车等下游需求增速继续改善,而电厂发电耗煤增速虽有回落,但仍远高于今年前两月的负增长,说明整体经济依旧保持平稳。3月份通胀出现短期回升,4月通胀仍将继续反弹。②社融大幅回升,货币宽松减弱。3月社融增速回升至10.7%,预示中国经济有希望在19年2季度见底企稳。由于社融增速的大幅回升,加上通胀的显著反弹,意味着央行货币政策进一步宽松的必要性大幅下降。③利率下行受阻,长期仍有支撑。债市连续两周大幅下跌,但从中长期来看,我们认为本轮政策并未走举债刺激的老路,因而低利率时代并未结束,利率超调之后或带来买入机会。

  【信用债观察】城投风险趋降:近期遵义与国开行贵州分行就将遵义作为国开行参与地方债务化解工作的试点达成一致共识。国开行参与债务化解有利于提升市场风险偏好,降低存量城投债务风险。本轮化债将由各省主导,国开行试点或以地级市为主,建议重点关注债务率较高省份及其下属地级市,如贵州、湖北、湖南、江西等省,湘潭、常德、遵义、宜昌、襄阳、株洲、岳阳、赣州、上饶等市。

  【可转债观察】转债逢低关注:上周中证转债指数回调,个券涨少跌多,估值小幅回升。前期强势的TMT、消费、金融等板块回调较多,而周期、建筑与公用事业等板块回调幅度较小。上周公布的3月社融数据超出市场预期,社融增速大幅回升至10.7%左右,预示未来经济有望企稳改善。我们认为,经济基本面或将在下半年见底,而在减税的影响下,企业盈利有望在上半年就出现企稳,权益市场逐渐从估值修复走向业绩驱动。转债方面,维持短期风格轮动的判断,前期滞涨的银行可关注,成长和消费仍是中长期主线,相关转债可逢低关注。

  债市调整未完——利率债周报

  专题:盘点近期影响债市的若干因素

  融资增速反弹,对债市利空。3月货币融资增速是影响短期债市重要变量。3月新增社融2.86万亿元,同比大幅多增1.28万亿,贡献来自三方面:对实体发放贷款、表外非标以及地方政府专项债。从信贷结构看居民短贷、企业短贷和中长贷均出现同比多增,非标对社融从拖累转为贡献。3月社融存量增速从2月的10.1%反弹至10.7%,我们测算若不含专项债社融存量增速从9.2%回升至9.7%,政府和社会总融资存量增速从10.6%提高到11.1%,而包括信贷、非标、债券和股票在内的企业各类总融资的增速也回升到6.8%,不同口径的数据都指向社融增速已经企稳,预示未来经济有望企稳改善。货币政策短期也难以大幅放松,对债市而言形成利空。

  积极财政接力,宽松货币推后。货币融资增速企稳,降低货币政策继续宽松概率。财政发力托底经济,货币宽松退居二线。2019年政府工作报告指出19年降税降费将达2万亿,到目前为止,已经出台了个人所得税抵扣、小微企业普惠性减税、降低制造业增值税率、社保缴费率等减税政策,合计减税规模1.7万亿,政策落实之快前所未有。此外一季度地方债发行提前,基建投资回升托底经济,积极财政减轻了货币政策稳增长的负担。

  通胀上升阻碍利率下行。3月CPI同比大幅上升至2.3%,4月以来猪肉、蔬菜价格维持高位,预计4月CPI同比小幅上升至2.6%。3月PPI同比上升至0.4%, 4月以来油价、煤价、钢价上涨,预计4月PPI环比-0.1%,同比升至0.6%。猪价大涨引发高通胀预期,国际油价持续上涨,生产改善带动工业品价格上行,CPI上行如果接近3%水平,货币将难以再宽松,利率下行受阻。

  中美利差仍窄,制约国内利率下行。目前一年期美国国债收益率和中国国债收益率之间利差已经降为0,后续美国虽然暂停加息,但是离降息时间尚早,意味着国内短端进一步下降空间有限。从长端来看,目前中美利差在70BP左右,而过去十年来利差中枢在110BP,意味着利差继续大幅压缩可能性也不大。

  上周市场回顾:货币利率上行,债市继续下跌

  货币利率上行。上周央行净回笼0亿元。R007均值上行17BP至2.59%,R001均值上行35BP至2.24%。DR007均值上行20BP至2.54%,DR001均值上行34BP至2.17%。

  债市继续下跌。上周1年期国债收2.52%,较前一周上行4BP;10年期国债收于3.33%,较前一周上行7BP。1年期国开债收于2.66%,较前一周上行6BP;10年期国开债收于3.81%,较上一周上行5BP。

  本周债市策略:调整仍在进行中

  MLF到期成扰动。4月中旬有3675亿MLF到期,是降准置换还是续作存在不确定性,此外集中缴税、地方债加速发行等都会对资金面形成扰动,预计下周资金面波动有所加大,央行或重启逆回购平抑波动。

  调整仍在进行中。3月货币社融企稳预示未来经济有望企稳改善,降低货币政策继续宽松概率;积极财政减轻了货币政策稳增长的负担;3月CPI、PPI同比上升,4月以来猪肉、蔬菜价格维持高位,油价、煤价、钢价上涨,预计4月通胀继续回升,货币将难以再宽松,利率下行受阻;目前一年期美国国债收益率和中国国债收益率之间的利差已经降为0,后续美国虽然暂停加息,但是离降息时间尚早,意味着国内短端进一步下降空间有限。从长端来看,目前中美利差在70BP左右,而过去十年来利差中枢在110BP,意味着利差继续大幅压缩可能性也不大。综合来看,未来一段时间利空因素较多,债市调整仍在进行中。

  城投风险趋降——信用债周报

  专题:信用风险偏好跟踪。此前我们曾提出从数量和价格两个角度衡量投资者的信用风险偏好。具体而言,数量角度考虑一级市场融资状况和二级市场成交活跃度,价格方面则考虑等级利差。1)数量角度。19年3月AA及以下主体债券发行量较1月增加,但净融资额下降至-34.49亿元。4月以截至12日数据推测净融资额较3月有小幅下降。分企业属性看,3月民企债发行量与1月相差不大,净融资状况有所改善,但是4月到期压力仍大。成交活跃度方面,3月低评级主体成交占比有所回升。2)价格角度。从等级利差看,11月初至12月下旬等级利差下行,之后至19年1月中旬经历了小幅上升,目前整体呈现下行趋势。截至4月12日,3年期AA与AAA等级利差降至42BP。3)信用风险偏好有所回升。总体看,3月以来一级市场上低评级主体净融资额有所下降,推迟或取消的发行数量下降,二级市场上成交活跃度上升,高低等级信用债等级利差回落。4)信用风险偏好回升的原因。究其原因,一是3月开始CRMW创设节奏恢复,同时出现评级下沉趋势,对低评级主体融资的支持力度有所回升。二是宽信用政策效果逐渐显现,3月融资环境好转。3月社融同比多增1.28万亿,其中18年受监管影响较大的非标融资同比多增3353亿元,角色转换为社融的贡献者。同时3月企业部门新增贷款1.07万亿元,同比多增5327亿元。三是19年以来权益市场表现亮眼,前期由于股价下跌造成的股权质押风险趋降,由此产生的信用溢出风险下降。

(责任编辑:admin)
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